Aspettando la “Reflation Trade”

Il 2021 era iniziato con l’aspettativa di una forte ripresa economica, grazie alla progressiva diffusione del vaccino, ed un ritorno alla normalità per molti di quei settori che nel 2020 si erano ritrovati in una condizione di forte restrizione operativa, per via dello shock parallelo che, tanto sul lato della domanda quanto su quello dell’offerta, il Covid-19 ha prodotto. Nei fatti, ad inizio anno l’idea di fondo dei gestori era: “long equity e con un sovrappeso sui titoli value”. Alla prova dei fatti, solo una parte di questa profezia si è rivelata corretta.

Se infatti la performance dell’equity ha confermato le attese degli analisti, la sovraperformance del comparto value rispetto a quello growth è durata all’incirca un trimestre, sei mesi se la calcoliamo da Settembre 2020, di fatto spegnendo la validità di quel posizionamento settoriale che per mesi analisti e media hanno sottolineato come il tema dell’anno. Non solo, dal mese di Marzo ad oggi il comparto growth ha ripreso la sua storica sovraperformance, come osserviamo dalla forza relativa dell’Ishares US Growth ETF rispetto al suo omologo Value. 

Growth vs Value
Ishares Core US Growth ETF / Ishares Core US Value ETF (2019 – 2021)

In maniera ancor più netta, possiamo osservare la dinamica dell’S&P500 rispetto ad un basket di titoli difensivi ed il quadro restare il medesimo: un posizionamento sulla parte value dell’azionario non avrebbe restituito performance migliori rispetto ad un posizionamento diversificato sul mercato azionario americano generale.

SPDR S&P 500 ETF / Invesco Defensive Equity ETF (2019 – 2021)

Poco male, se pensiamo alla performance generale dell’azionario in questo 2021. Tuttavia, i mercati azionari scambiano su valutazioni storicamente alte, in particolare per alcuni settori industriali (tecnologia, lusso, consumi di base), e, in quadro di crescente inflazione, la domanda su che tipo di traiettoria economica possiamo attenderci resta di stretta attualità.

Sul piano dell’analisi settoriale, uno dei settori barometro di questi mesi è stato quello dei trasporti aerei: in questo senso, il confronto con l’S&P500 rispetto alla crisi del 2008 ci dice quanto un settore chiave come quello dei trasporti sia ancora oggi lontano rispetto alla ripresa di valore osservata in occasione dell’ultima grande recessione. Il rimbalzo del settore delle aerolinee c’è stato ma, nel complesso, la performance generale resta molto debole se parametrata sulla dinamica degli altri settori.

Airline Index NYSE Arca- SPDR S&P500 ETF (2002 – 2021)

Se vogliamo la nostra attenzione ad un altro settore “inflation sensitive”, quello delle materie prime, in quello che è stato l’anno migliore negli ultimi dieci, dal mese di Giugno hanno sottoperformato l’S&P500. In questo senso, la medesima dinamica si osserva tra l’indice americano e gli indici settoriale del comparto energetico e finanziario.

Materials Select Sector SPDR / SPDR S&P 500 ETF (2017 – 2021)

Il rialzo delle materie prime ed il prossimo inizio di una fase di tapering da parte della Fed suggerirebbero di favorire i comparti capaci di offrire protezione dall’inflazione ma, semplicemente, i mercati ancora non si sono espressi in questa direzione.

In un uptrend che ha appena visto l’ennesima formazione di massimi storici il tema può essere da molti sottovalutato ma lo stimolo fiscale dei governi è stato principalmente rivolto verso i settori del comparto value, e l’assenza di un significativo repricing di questi settori ci pone di fronte alla domanda più gettonata di questo 2021: quanto è sostenibile un uptrend di queste solidità in presenza di valutazioni alte sul comparto growth e di settori della old economy che restano ancora deboli rispetto allo stimolo che è stato messo in campo?

I mercati si esprimono mediante i prezzi e le narrazioni, men che meno le previsioni, sono di limitata utilità per comprendere cosa effettivamente i prezzi stessi incorporino sul piano delle aspettative. Il messaggio di questi mesi è che i mercati azionari continuano ad esprimere maggior fiducia sulla parte growth rispetto a quella value, tenendo ancora in limitata considerazione l’impatto dell’inflazione, così come testimonia la dinamica del Treasury USA a 10 anni.

CBOE 10 Year US Treasury Yield (1974 – 2021)

In conclusione, ad oggi il rialzo dei rendimenti dei titoli governativi e il forte rialzo delle materie prime ancora non rappresentano una motivazione sufficiente per modificare le scelte di allocazione settoriale sul mercato azionario ed evitare una sovraesposizione su singoli settori resta oggi la scelta che i mercati finora hanno maggiormente premiato.  

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